陈春锋，新分享控股有限公司副总裁、和赢商业保理（深圳）有限公司总经理

*  本文系个人观点，不代表供职机构意见。

全球流动性在低利率与地缘政治共振下急速分化，资本既渴求收益，又惧惮集中。跨境资产证券化（Cross-border Securitization）以“资产-载体-投资者”位于不同法域进行连接设计，把地域差异、币种差异转化为可交易的投资机会，促进了本土资产与国际资金的广泛对接，助力人民币国际化与中国高水平对外开放。陈春锋的《贯域引渠：跨境资产证券化服务中国高水平对外开放》梳理了2016—2024年主要经济体跨境证券化市场情况，总结了跨境资产证券化在服务国家高水平对外开放中的双向功效，分析了“双SPV”结构中现金流、跨境与评级的主要障碍，分享了跨境资产证券化的国际经验，并展望了未来中国跨境证券化市场的发展前景。

一、跨境资产证券化的基本概念、典型结构和核心特征

基本概念：跨境资产证券化将位于A国的可证券化资产，通过真实出售转移至B国（通常是离岸中心）设立的SPV，由该SPV在国际资本市场发行资产支持证券，实现“资产出境、资金入境”或反向操作。 

典型结构：“双SPV”结构，即一端SPV在资产所在国，依照所在国法律进行破产隔离；另一端SPV在资产所在国的境外，通常在境外离岸中心设立SPV来实现破产隔离和资产支持证券发行目的，因而其具有税收优惠便利、破产隔离保护、设立管理便利、适用法律灵活等多重优势。

核心特征：跨境资产转移、法律适用、监管协调及资金流动等环节，需要同时满足资产所在地、SPV设立地、资产支持证券发行地和投资者所在地等多个司法管辖区法律体系的监管要求、税务规定和会计准则，复杂性高，这是其与本土资产证券化的显著区别。

二、服务高水平对外开放的双向功效

 （一）“走出去”：引国际活水，润本土资产

模式：将中国境内的基础资产（如地方政府债、零售贷款等）通过“双SPV”结构，在境外（如卢森堡、法兰克福交易所）发行证券，直接对接国际投资者。

优势：①降低投资难度：国际投资者无需进入中国境内开户，也无须QFII/RQFII资质，可在熟悉的母国市场、使用母国语言和法律进行投资，极大提升了投资便利性与积极性。②支持人民币国际化：底层资产可以人民币计价，发行分层则可采用多币种（如离岸人民币），吸引持有不同币种的国际投资者。

案例：文中详述了2016年的“中国机会系列”项目，通过境外SPV受让中国银行持有的地方政府债，在境外发行美元计价票据，为后续实践提供了宝贵范本。

（二）“引进来”：盘活海外资产，发挥母国市场优势

模式：将中资企业在海外经营中形成的资产（如“一带一路”项目应收款、海外汽车金融资产）通过证券化方式，回到规模巨大、基础设施完善的境内市场进行融资。

优势：解决中资海外主体在当地面临的“融资难、融资贵”问题，利用母国市场的深度和广度，可以更有效地获得融资，支持其海外业务发展。

三、关键环节和国际经验

①国际标准对标问题与STC/STS标准落实。为提升国际投资者接受度，跨境证券化产品需对标《巴塞尔协议III》的“简单、透明、可比”（STC）标准或欧盟的“简单、透明、标准化”（STS）标准。符合这些标准的产品能在资本计提等方面获得监管优惠。文章建议在交易安排、穿透校验和备位服务上全面对标国际最佳实践。

②货币和利率错配问题与交叉货币掉期（CCS）。引入CCS用于解决基础资产与发行证券之间的币种、利率错配问题。文章以韩国信用卡资产证券化为例，详细说明了如何通过CCS将韩元计价的资产现金流，转换为用于支付美元计价证券本息的现金流。

③外汇管制问题与资金汇兑保护（T&C Protection）。为防范资产所在国实施外汇管制导致本息无法汇出的风险，评级机构通常要求由国际性金融机构提供T&C保护。文章通过图示清晰地展示了在“资金汇兑事件”发生前后，通过掉期提供商之间的组合安排，确保即使在外汇管制下，投资者仍能获得兑付的运作机制。

四、发展路径建议

基于以上分析，文章为中国发展跨境资产证券化市场提出了务实路径。①在“走出去”方面，建议采取“由易到难”的策略。首选小额、分散、同质化的零售金融资产（如证券化容易符合STC标准的汽车贷款、消费分期等），因其易获高评级，且被国际投资者熟悉；随后可逐步扩展至小微企业贷款、CMBS、REITs等领域。②在“引进来”方面，大力鼓励和支持中资企业利用境内债券市场，为其海外应收款等资产进行证券化融资，以更好的应对国际竞争，并支持“一带一路”倡议发展。