作者
刘雨梦、张圆
交通银行投资银行部
交通银行鲁阳晋、李楠、张珮菲、苏一楠、姜原枫、刘俊杰、金宇凌，他们对本文亦有贡献。
党的二十届三中全会明确提出：“构建同科技创新相适应的科技金融体制，加强对国家重大科技任务和科技型中小企业的金融支持”的政策要求。当前经济形势下，构建具有中国特色的债券市场“科创板”，通过专属平台支持科技型企业融资需求，助力科技型企业做优做强，推动科技金融大文章落地，具有重要的现实意义。
一、债市“科创板”的定位和特征
根据中央金融工作会议提出的“加强对新科技的金融支持”等发展方向，债市“科创板”应致力于服务符合国家战略、突破关键核心技术、具有广阔市场潜力的科技创新企业，重点优选新一代信息技术、高端装备、新材料、新能源节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业，推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合。
借鉴股市“科创板”注重企业科技创新能力的特点，债市“科创板”可允许尚未盈利或存在累计未弥补亏损的企业发行债券，综合考虑收入、净利润、研发投入、现金流等因素，设置更为多元包容的“发行”条件；引导发行人募集资金的使用突出对其所属科技创新领域的支持和投入，并增加使用的灵活性。
二、市场参与主体需求剖析
①发行人需求分析。一是拉长融资期限，拓宽资金使用类型，匹配更为长期和具有不确定性的项目研发型资金需求。二是差异化的信息披露，以兼顾企业核心商密的保护需求。三是适应横向产业并购扩张需求的产品框架设计需求。四是通过科技产业孵化主体更为便捷地获得资金的需求
②投资人需求。一是明确债市“科创板”投资准入要求。二是完善债市“科创板”适配的估值服务。三是建立科技型企业债券投资风险分担机制。
③承销商需求。国内信用债的整体监管框架和司法判例中对主承销商在企业尽职调查过程中履行“注意义务”要求较高，主承销商面临较高的诉讼风险，亟待通过明确尽职调查责任边界、提高承销费定价等方式，提高作为债券市场主流承销机构的商业银行、头部券商参与债市“科创板”的积极性。
三、重点应用场景下的产品设计
（一）科技型企业融资场景下的产品设计
科技型企业债券可设置含认股选择权、票面收益与科技型企业未来成长性（如估值）挂钩等条款，在债券发行定价环节投资人在科技型企业债券的固定利率上做适度减让，减少科技型企业在债券端固定利息支出的同时，让投资人更多分享来自转股权行权或企业估值增长红利，提升投资人积极性，精准对接投融两端，进一步提升科技型企业债券融资可得性。
适应性产品建议：设置认股选择权等条款，引入认股选择权的分离式交易安排，完善增信机制。
（二）科技型企业杠杆收购场景下的产品设计
在科技型企业杠杆收购场景下，对于 “股权收购” 情形，科技型企业债券可设计为在收购前由并购方或其下属 SPV 发行来筹集收购资金，收购成功后并购方通过出售部分资产或股份筹集资金溢价赎回债券。对于 “反向三角合并方式”，可在并购前由商业银行提供并购过桥贷款，并购后将债务下沉至标的公司，由标的公司发行以未来收入或资产作担保的科技型企业债券进行融资来置换并购方的并购过桥贷款，且由于利息可税前抵扣形成 “税盾”，能改善财务状况和提升并购交易内部收益率。
适应性产品建议：将债券利率挂钩标的公司的估值增长率或并购业绩完成情况；在募集中约定保护并购方利益的关键条款，建立偿债基金。
（三）政府产业引导基金筹资场景下的产品设计
由承接政府引导基金设立、出资、运营与管理等功能的投资平台/国资背景的基金管理人作为发行人，通过债市“科创板”发行债券的方式向市场募集资金，用于完成基金设立并开展科技领域的投资；投资机构通过投资债市“科创板”实现对政府产业引导基金的参与。
适应性产品建议：扩大发行人范围，探索建立风险补偿支持机制。
四、构建债市“科创板”配套机制的建议
①建立债市“科创板”产品规范和制度衔接安排。一方面，强化顶层设计，配套相应制度安排和产品规范。另一方面，从“小型闭环试点”到“大循环试点”完成产品迭代。
②培育和丰富债市“科创板”投资人群体。一方面，培育科技型企业债券引导基金。另一方面，参考相关市场，进一步丰富债市“科创板”市场化投资群体。
③引导和提升“产业投行”对科技型企业债券的全流程参与度。前端持续做好债市“科创板”的发行人培育，中端进一步明确债市“科创板”主承销商的职责边界，后端健全并购顾问配套服务机制。
④构建债市“科创板”多元化退出机制。建立包括交易转让机制、转板衔接机制、违约处置机制等在内的更为多元化的退出机制，形成“能进能退、交投活跃”的二级交易市场。
本文建议，建立相对独立运作的债市“科创板”，以多层次债券市场建设和产品供给为着力点，助力科技型企业高质量发展，践行金融工作的政治性、人民性，引导金融资源精准流向科技创新重点领域和科技型中小企业融资的薄弱环节，切实做好科技金融大文章，助力实现新时代高水平科技自立自强。
原文出自：刘雨梦,张圆.构建中国特色债市“科创板”，服务科技型企业高质量发展[J].金融市场研究,2024,(09):29-39.
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