商业银行理财产品投资银行间债券市场规模超过10万亿，利率风险是债券投资中面临的核心风险之一。但目前商业银行理财子公司（简称理财子公司）并未有效参与到利率衍生品市场，缺乏应对利率风险的“金钟罩”，导致债券利率发生较大逆向波动时，理财产品普遍面临着收益率大幅回撤和流动性管理压力，并可能演化为整个债券市场的系统性风险，例如2022年末的银行理财赎回潮和2024年9月末利率大幅攀升引发理财收益率承压。蒋辰铭和孙帅克的《“借衍御险”：推动银行理财子公司参与利率衍生品市场》，基于调研深入探讨了理财子公司参与利率衍生品市场的必要性和面临的阻碍，并提出了一系列建设性的建议。

一、利率衍生品是境内外机构利率风险管理的必备利器

文章首先回顾了境内外利率衍生品的发展情况。自20世纪80年代以来，随着欧美利率市场化的推进，市场对利率风险管理工具的需求日益增长。利率衍生品，尤其是利率互换（IRS），因此成为全球金融市场中最活跃的品种之一。根据BIS的统计，截至2023年末，全球利率衍生品市场规模达到617万亿美元，是全球债券市场规模的四倍，其中场外利率衍生品市场规模约为530万亿美元，占利率衍生品市场总量的86%，而IRS占比高达80%。在国内，以IRS为代表的场外利率衍生品也已成为金融机构主要的利率风险对冲工具。上海清算所统计数据显示，2023年业务量达到31万亿元，近10年年复合增长率达25.6%。境内外利率衍生品市场规模，折射出利率衍生品是机构利率风险管理的“必备利器”。

二、理财子公司参与利率衍生品交易的必要性

近年来，银行理财子公司逐步承接了母行资管业务，成为理财行业的经营主体，其中债券是其配置的主力资产。截至2024年6月，理财产品持有信用债和利率债分别为12.57万亿和0.82万亿，合计占总投资资产的43.81%，同时理财子公司已发展成全市场第二大的资管类投资群体。因此，无论是在微观层面提高理财子公司债券资产管理稳健性，还是在中观层面防止理财及债券市场发生系统性风险，都有必要加强理财子公司的债券投资风险管理，而利率风险是其中最核心的风险，理财子公司参与利率衍生品交易是管理利率风险的必然选择。

三、理财子公司参与利率衍生品市场面临的阻碍

但理财子公司却未能有效运用衍生品进行利率风险管理。据作者调研了解，阻碍理财子公司参与利率衍生品市场的既有外部原因，也有内部因素。①衍生品牌照难以获取。理财子公司要参与衍生品交易，必须获得相应的衍生品牌照，分为只能进行套期保值的基础类和可以进行非套期保值交易的普通类。截至2023年末，只有部分理财子公司获得了衍生品牌照，且大多数为普通类牌照，这限制了它们参与衍生品市场的范围和深度。②理财产品的机制问题。一是理财投资经理管理的规模庞大，产品数量多，难以对每个产品的久期进行精细化管理；二是理财产品的存续时间有限，与衍生品交易的存续期可能不匹配，导致退出机制复杂，交易成本高；三是理财子公司普遍采用低波动策略，使用摊余成本法估值的理财产品，减少了对利率衍生品进行风险对冲的需求；四是利率衍生品市场相对扁平，流动性不足，理财子公司担心大规模参与可能对市场造成流动性冲击。③内部条件暂不具备。一是衍生品交易对簿记、定价、估值、结算等系统有较高要求，许多理财子公司的内部系统和制度尚未准备好支持衍生品交易；二是绝大多数理财子公司的投资经理缺乏运用衍生品管理利率风险的意识和能力。

四、多措并举推动理财子公司参与利率衍生品市场

考虑到理财产品接近30万亿的规模，其参与利率衍生品市场对冲风险需求和潜力巨大，文章建议从以下几方面入手，破解理财子公司入市障碍，推动衍生品市场进一步发展。①呼吁监管部门应合理发放理财子公司衍生品牌照，鼓励更多有条件的理财子公司直接参与银行间利率衍生品市场；②进一步完善银行间利率衍生品市场，提升市场流动性，为理财子公司等资管资金入市创造良好环境。一是进一步丰富市场产品结构，推出高度标准化的利率互换产品；二是优化合约移仓、集中清算利率互换合约自由转让等存续期管理机制，支持机构开展存量合约管理，解决产品清盘问题；三是完善衍生品做市商制度，推动市场合理分层。③提升理财子公司利率风险意识和衍生品业务能力，包括加大市场培育力度、培育专业人才队伍、以及做好相关系统及业务准备。

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