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随着金融理论、期权定价理论和信息技术的发展，以及各类投资者跨资产配置、精细化风险管理的需求日渐强烈，部分金融产品必然呈现出一定复杂化趋势，如何在尊重市场需求客观性的同时做好投资者特别是零售投资者的利益保护，是资本市场发展所面对的重要课题。胡锡莎、吴昭翼和付治宽的《复杂金融产品的投资者利益保护研究—以境外结构化产品的发展经验为鉴》梳理了国际证监会组织（IOSCO）和主要国家及地区关于复杂金融产品监管思路的演进脉络和主要举措，并尝试提出我国结构化产品发展如何兼顾投资者保护和满足人民群众财富管理需求的若干建议。

一、境外复杂金融产品投资者保护思路演进

境外监管机构认可复杂金融产品存在的必要性，实践经验推动投资者保护思路不断演进升级。传统的投资者保护理念侧重于信息披露和提升产品透明度以缓解信息不对称问题，强调履行投资者适当性义务，促进金融产品与投资者之间的合理匹配。然而，复杂金融产品具有复杂性和较高专业性特征，投资者尤其是自然人往往缺乏充分的专业认知和风险评估能力，容易作出与其风险偏好和损失承担能力不匹配的投资决策，叠加潜在的产品设计缺陷和销售行为失当等问题，可能导致投资者遭受损和投资者保护措施“失灵”。因此，部分国家及地区将复杂金融产品纳入更严格监管，建立包含产品研发、产品销售、售后服务全生命周期，覆盖产品发行人和销售方的行为规范框架，并赋予监管机构及时采取干预措施的权力。

二、境外复杂金融产品投资者保护的主要举措

（一）健全投资者适当性制度

投资者适当性制度包括两个相互关联的核心部分。

①设立合理的投资者分类机制。适当性义务重点适用于风险识别和承担能力偏弱的非专业投资者，金融机构将资源和精力置于非专业投资者的适当性评估，给予其倾斜性保护，对专业投资者则简化或豁免适当性义务。例如，欧盟在《金融工具市场指令》（MiFID II）中将投资者分为专业投资者和普通投资者，重点对普通投资者履行适当性义务。

②明确销售环节的适当性义务。金融机构履行充分的信息披露和了解投资者必要信息，提供与其投资目标、风险承担能力匹配的产品，限制不合格投资者购买复杂产品，使之远离不能承受之风险。以美国为例，FINRA和SEC都提出监管要求，强调金融机构勤勉尽责，将投资者利益置于首位，充分落实公平交易、客户利益最佳原则等，并且针对复杂产品形成了明确监管思路，强调面向零售投资者加强销售行为管控，包括履行合理依据义务、跟踪产品表现和销售情况、投资者评估和准入等要求。

（二）双支点、全周期的产品治理机制

2011年以来，英国、欧盟监管机构针对结构化产品先后提出产品治理机制的理论框架并付诸于实践，将监管范围从销售环节延伸至产品设计环节，要求发行人和销售方共同加强结构化产品全生命周期的产品治理，维护零售投资者的最佳利益。发行人除关注产品研发设计之外，还要承担确定目标投资者、建立销售方选择机制、监测产品销售和运行情况等具有“销售属性”的义务。销售方除履行规定适当性义务之外，还要承担理解产品特征、开展独立分析、检验定价合理性等具有“产品属性”的义务。

（三）监管机构的干预权力

为防范结构化产品损害零售投资者利益和风险扩大，英国、欧盟还建立了覆盖产品全生命周期的干预机制，赋予监管机构权力及时采取干预措施。一方面，监管机构可以及时限制某类复杂金融产品的销售活动，或限制向某类投资者进行推介。另一方面，重视产品自身的结构复杂性、产品设计的安全性和合理性问题，监管机构可以针对过度复杂金融产品采取事前限制或禁止措施。

三、建议部分

结合我国资本市场发展现状，文章尝试提出促进国内结构化产品良性发展的相关建议，包括督促投资者依法合规参与衍生品交易、金融机构严格履行适当性义务和销售行为管控、探索复杂金融产品的全生命周期风险管控机制等。

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